沉寂數年后，近期，創新藥板塊成為A股與H股的領頭羊。6月9日，A股生物醫藥板塊集體爆發，創新藥板塊集體走強。截至收盤，科創200指數領漲兩市，收漲1.79%，創下3月24日以來新高，個股股價迭創階段新高。

創新藥，還能再“創新高”嗎？這是不少投資者的疑問。回顧本輪創新藥行情，在近期創新藥在海外大額BD催化不斷，以及政策環境優化、利率走低的環境下，久跌四年的創新藥受出海邏輯提振迎來一波大漲，龍頭企業百濟神州（688235.SH）、百利天恒（688506.SH）、澤璟制藥（688266.SH）紛紛走強。

創新藥通常有“金二銀三銅四”說法，即二期階段投資回報最大，也是估值想象力最大的階段。當前看，目前市場炒作的創新藥企的研發進展多數也停留在臨床一期和二期階段，估值快速抬升之際，也意味著部分企業盈利兌現能力仍待觀察。

“預期差”與估值邊際推動創新藥走強

從市場表現來看，以港股、A股創新藥為代表的醫藥板塊正在走牛市行情，Wind創新藥指數年內上漲27.62%，板塊190余只股中，有20只股的漲幅超過10%。

消息面上，近期，A股與港股的國產創新藥企在海外大額BD催化和ASCO（美國臨床腫瘤學會）會議上部分公司數據超預期刺激下繼續強勢表現，醫藥板塊交易量顯著提升。5月，至少6家國內創新藥企宣布了BD交易訂單，包括三生制藥與輝瑞達成60億美元PD-1/vegf雙抗授權、石藥集團潛在50億美元ADC藥物交易等，交易類型涵蓋ADC、雙抗、小核酸等前沿領域，大部分是中外藥企之間的跨境合作。同時，ASCO會議上，康方生物、信達生物、三生制藥、恒瑞醫藥等藥企發布了雙特異性抗體（雙抗）藥物相關研究。

5月以來生物醫藥漲幅top20

鑫鑒投資合伙人陳莉認為，政策、事件、資金博弈等因素催化了本次創新藥行情。陳莉說：“一方面，傳統的藥物研發具有周期長、投入大、風險高等特點，AI技術在創新藥研發中的應用也為行業帶來了新的發展機遇，隨著大模型迭代，AI技術通過深度分析生物大數據，精準識別與疾病緊密相關的生物分子或細胞通路，從而有效推動治療靶點的發現，提升技術突破概率。”

Wind創新藥指數2020年8月創下歷史最高點后一路下行并連跌四年，其間最大回撤近65%，估值來到歷史相對低位。業內分析認為，醫藥四年熊市使得行情起始估值位置非常低，不少公司跌破了市場認為的安全邊際的位置，隨著流動性寬松與消息面發酵，創新藥迎來一波快速估值修復。

陳莉還表示，當前的低利率環境利于創新藥企發展。“創新藥研發存在高風險、高投入特征，低利率環境下，企業融資成本越低，越能投入更多資金研發管線。另外，自2021年以來，醫藥板塊經歷了四年左右估值消化，估值被壓縮得比較極致，且集采影響基本消退，醫藥板塊又籌碼相對干凈，容易被拉升。”陳莉說：“也要看的是，A股創新藥近期的炒作集中在一期、二期甚至臨床前，常有‘金二銀三銅四’的說法，二期投入回報可能最好，也是藥企估值最具想象力的階段。真的到了三期研發階段，落地漸進反而想象力不足。”

變現能力如何

根據華福證券研報，當前中國創新藥研發管線中，細胞療法與小分子類創新藥最多，分別占比28%和19%，其他新技術產品包括雙/多抗類藥物、放射性藥物、抗體偶聯藥物（ADC）、基因療法也逐漸增多。目前大多數創新藥仍處于臨床I期，占比58%。

臨床I期距離新藥上市仍有不少時間，而創新藥經過一輪熱炒后，估值水位已經明顯抬高，同時A股中報季臨近，資金也有盈利落袋的需求。創新藥兌現和變現能力將成為市場下一步關注焦點。

科創200指數是本輪A股創新藥行情的主流板塊，12只醫藥股5月以來漲幅超過20%，其中不少藥企近期迎來機構調研，上市公司介紹了新藥研發或上市情況。記者梳理發現，被機構密集調研的科創板創新藥企，或是新藥獲批上市存在推動業績增長預期，或是業績有望實現扭虧為盈。

海創藥業（688302.SH）9日收漲13.3%，盤中創下2023年7月中旬以來新高。公司在機構調研中表示，氘恩扎魯胺(商品名:海納安?)作為海創藥業自主研發的首款國產獲批上市、用于mCRPC治療的1類創新藥。目前公司集中精力開展銷售，目前已經建立了一支專業化的自營及招商團隊，并積極參與醫保談判，爭取產品早日進入醫保。

益方生物（688382.SH）9日創下股價歷史最高，收盤報32.8元。該公司研發的創新藥面向腫瘤、代謝疾病等領域。益方生物目前的產品管線包含兩款對外授權的上市產品、一款處于注冊臨床試驗階段的產品、兩款處于II期臨床試驗階段的產品以及多個臨床前在研項目。2024年、2025年一季度，益方生物的歸母凈利潤分別減虧15.4%、30.9%，分別虧損2.4億元、0.57億元，利潤減虧主要得益于授權格索雷塞商業化里程碑收入及費用優化。

創新藥板塊活躍行情的帶動下，資金炒作醫藥股情緒擴散明顯，體外診斷、研發外包服務、原料藥等子板塊輪動上漲，部分個股的漲幅甚至超過創新藥企。

華納藥廠（688799.SH）乘著近期創新藥熱度，5月以來股價漲幅位居科創200板塊第一，達71.5%。根據財報，華納藥廠的仿制藥是主營業務基本盤，創新藥目前布局有三條管線，其中乾清顆粒是公司自主研發的中藥1.1類創新藥，目前已完成Ⅱ期臨床試驗，啟動Ⅲ期臨床試驗相關籌備工作。

國盛證券指出，很多非創新藥公司因為個別創新藥管線短期極致演繹，外溢性擴散過于發散，必然會帶來交易性調整，當然也有以ASCO結束和短期無清晰確定大BD等理由有關，但目前觀察到只有前期漲幅過大過急的標的以及非實質創新藥公司調整較大，核心創新藥標的即使在調整期也相對穩健，甚至有BD預期或者PD1 plus邏輯的公司表現更具獨立性。

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